中金：反弹结束了吗？

在经历了由DeepSeek引发的中金中国资产重新评估后，本周恒生指数一度突破24,反弹000点的重要阻力位，但随后大幅回调，结束XM原油标志着自1月中旬以来的中金首次周度下跌。具体来看，反弹恒生科技指数下跌5.3%，结束而MSCI中国、中金恒生指数及恒生国企的反弹跌幅分别为4.2%、3.3%和3.6%。结束行业方面，中金电信服务和媒体娱乐板块分别大跌7.6%和7.5%，反弹而可选消费也下跌5.3%。结束相对而言，中金房地产板块则逆势上涨6.2。反弹

图表：上周MSCI中国指数下跌4.2%，结束XM原油电信服务与媒体娱乐跌幅居前，而房地产板块逆势上涨

资料来源：FactSet，中金公司研究部

前景展望：

经历了春节后大幅上涨，港股市场在短期情绪透支和重要会议临近的背景下经历了显著回调。周五，恒生科技指数跌近6%。市场的回撤并非意外，符合我们前两周的预测：一方面，短期情绪明显透支；另一方面，本轮上涨主要依赖交易型资金而非长线资金，上周的南向资金追涨更为加剧了这种情绪。

在我们2月16日发布的《中国资产的重估？》中已提醒，建议在23,000-24,000点区域观望而非追高。当前来看，这一观点得到了验证，本周三恒指曾突破该关口后迅速调整。近期的多篇报告中指出，许多技术指标显示市场短期情绪已达到极致，例如市场短期明显超买（上周14日RSI一度升至80.4，已进入超买区域），卖空成交迅速回落，显示空头力量明显减弱，但本周四这一指标却“异常”攀升至18%，反映出投资者之间存在分歧。此外，恒指的情绪已突破2022年和2023年初市场高点的乐观程度，距离恒生科技历史高点仅一步之遥。

图表：市场近期出现明显超买迹象

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表：周中港股卖空成交“异常”飙升，体现投资者之间分歧

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

此外，资金层面显示出透支迹象：

1）EPFR数据显示，自年初以来港股市场的被动资金持续流入，但规模仍然有限。截至2月26日，港股市场被动资金大幅流入，趋势已持续9周，与“924”行情中的流入相似。过去9周，累计流入资金为42.1亿美元，但与“924”期间5周内流入97.5亿美元相比仍显不足；

2）南向资金流入显著，集中在特定个股。虽然春节后南向资金有短暂流出，但随后便恢复了强劲的买入势头。年初以来，南向资金已累计净流入2,783.7亿港元，远超去年同期的471.9亿港元，阿里巴巴的累计净买入超420亿港元，占整体的1/3以上。

图表：近期南向资金流入强劲，近一周每个交易日净流入超百亿港元

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：南向资金在港股市场成交比例逐渐升高，近期一度超30%

资料来源：Wind，中金公司研究部

3）主动资金仍在流出，低配比例加深。与被动资金流入相反，EPFR显示海外主动资金（以long-only为主）仍在流出，流出幅度并未放缓。尽管有投行反馈部分长线资金开始回流，但整体上，主动外资尚未回归。截止1月底，全球各类主动基金对中资股的配置比例已从去年12月底的6.1%降至5.7%，在市场强劲反弹的情况下，反而低配幅度加深。

图表：被动资金持续流入中资股市场，主动资金仍在流出；南向资金大幅流入

资料来源：Wind，EPFR，中金公司研究部

除了以上数据外，我们在路演过程中对亚太地区投资者的反馈与EPFR数据一致。大部分亚太地区机构投资者当前对中国市场的配置已达到标准配置，但EPFR显示全球投资者仍明显低配。这表明欧美长线投资者对当前行情的参与度不高。

我们初步得出结论，本轮外资以交易型资金为主，而非长期资金，亚太和新兴市场的行情偏见显著。近期，除了港股外，印尼、泰国和中国台湾等新兴市场普遍跑输。大部分客户表示在当前情况下选择观望，不会进一步加仓。如果增量资金有限，将主要来自短期个人投资者及趋势跟随的资金，增加市场短期的情绪波动。未来，欧美长线资金的回流将是影响资产价格重估的关键。

整体而言，我们认为AI产业的趋势和估值重估方向是正确的，但其程度亦显极致，短期需把握节奏。我们建议在23,000-24,000点区域观望，甚至适度获利。若市场上行动力不足，可能需降低仓位以待适合的再入机会。

其实，自2024年初以来，港股每次高位回落后，底部逐步抬升，展现出政策支持的特点。应对这种情况，最好的策略是“低位积极买入，亢奋时适度获利”，同时聚焦于具有基本面支持的结构性行情。若港股在波动中未能抓住反弹机会，可能会面临跑输的风险。

图表：若科技板块乐观情绪升至2023年初，对应恒指24,000点，这是我们的重要阻力位

资料来源：FactSet，中金公司研究部

行业方面，中期依然以结构行情为主，尤其是科技行业。短期不整体降仓位的话，可以选择一些被低估的分红类资产。长期我们建议关注以下四条主线：1）稳定回报（分红+回购）等增长型公司；2）科技，尤其是与AI相关的产业，如云服务器、国产算力厂商等；3）出海领域的中端制造和新零售；4）新消费，专注于当前消费习惯的新型消费龙头。

本文来源微信公众账号“中金点睛”，作者刘刚、张巍瀚等，XM外汇官网编辑：陈筱亦。

(责任编辑：XM交易工具)